Источник: https://telegram.me/truecon/5764

Привет!

Немного поменял конечно, я мнение за последние годы, но каждый раз, когда я вижу очередной пост про психологию трейдинга, медитации перед монитором и стальные яйца, я начинаю улыбаться.

Индустрия десятилетиями скармливает вам одну и ту же удобную вещь: Система не важна, кидай монетку, главное — контролируй эмоции, соблюдай риски и не тильтуй. Если вы слили депозит по супер-стратегии, то всегда можно сказать: Стратегия идеальна, это ты я психологически сломался, стоп передвинул.

Ответственность сброшена.
А теперь давай посчитаем на пальцах.
В трейдинге есть две полярные ситуации:
1) У вас ЖЕЛЕЗНАЯ дисциплина, но система с отрицательным мат. ожиданием. Вы торгуете чистый рыночный шум (случайное блуждание), где вас медленно, но верно жрет комиссия биржи и проскальзывание. Вы не эмоционируете. Вы как робот исполняете каждый стоп-лосс.Итог: Вы сольете свой депозит абсолютно системно, красиво, без единой эмоции. Дисциплинированный дурак сольет счет так же гарантированно, как и безумный лудоман. Просто сделает это профессионально.
2. У вас ПЛОХАЯ психология, вы психуете, но у системы ОГРОМНОЕ математическое преимущество (альфа). Например, вы нашли жесткую микроструктурную неэффективность — фронтраннинг индексных фондов на аукционе закрытия или сбор спреда за айсберг-заявкой крупного игрока (Привет тем, кто раньше так делал). Да, вы можете зайти криво, закрыться раньше времени от страха, пропустить половину сигналов из-за лени.

Итог: На дистанции в 1000 сделок вы все равно будете в плюсе. Потому что сама механика процесса и математика рынка тащат вашу кривую доходности вверх, перекрывая кривизну ваших рук.

Психология — это следствие, а не причина
Вы начинаете психовать, двигать стопы и ловить тильт не потому, что вы слабый человек. Вы делаете это потому, что ваша стратегия не дает вам уверенности.
Когда у тебя на руках жесткий алгоритм, проверенный вдоль и поперек на реальных данных FORTS, трейдинг превращается в тупую, скучную конвейерную работу.

Сухой остаток
Перестаньте читать книги по психологии и учиться «дышать маточкой» перед открытием сессии.
— Ищите математическое преимущество, основанное на реальной рыночной неффективности.
— Считайте издержки и проскальзывания на контракт.
— Нормализуйте лот по волатильности, чтобы рублевый риск в разных контрактах был одинаковым.

Если в математическом каркасе вашей стратегии нет реальной альфы — никакие стальные яйца вам не помогут. Рыночный стакан сожрет вашу дисциплину и его вырвет)

Источник: https://telegram.me/borodainvest/2982

На первой странице отчёта Ростелекома всё выглядит неплохо: выручка и OIBDA выросли примерно на 11%, общая чистая прибыль — на 9%. Но для акционера есть более важная строка. Прибыль, относящаяся к акционерам группы, снизилась на 10,5% — с 10,9 млрд до 9,7 млрд руб.

Это расхождение меняет оценку отчётности. Поэтому я не буду ограничиваться заголовочными цифрами и разберу результат по трём направлениям: как компания использовала капитал в прошлом, соответствует ли текущий рост моим требованиям и какие факторы определят второе полугодие.

Для оценки исторической эффективности я использую ROE — отношение чистой прибыли, относящейся к акционерам группы, к среднему капиталу этих же акционеров за год. Мой базовый ориентир для российских компаний — не ниже 20%. Если компания зарабатывает меньше, значит, капитал внутри бизнеса работает недостаточно эффективно.

Средний ROE Ростелекома за последние пять завершённых лет составил 12,0%. Ни в одном из семи лет с 2019 по 2025 год показатель не достигал 20%.

До 2023 года динамика улучшалась: ROE поднялся примерно с 10% в 2019 году до 16,3%. Но затем произошёл резкий разворот — до 6,9% в 2024 году и 5,1% в 2025-м.

Похожая картина видна и по чистой прибыли акционеров. С 2019 по 2023 год она выросла с 20,2 млрд до 34,4 млрд руб. Затем в 2024 году упала на 56%, а в 2025-м — ещё на 26%, до 11,3 млрд руб. От пикового уровня 2023 года прибыль сократилась на 67%. За шесть лет она так и не выросла. Должны ли в таком случае расти акции?

За 2021–2025 годы Ростелеком заработал 120,6 млрд руб. чистой прибыли, относящейся к акционерам группы. За те же годы на дивиденды было направлено 75,8 млрд руб. Получается, акционерам компания распределила около 63% прибыли, а внутри бизнеса осталось примерно 37%, или 44,8 млрд руб.

Повышенная доля дивидендов действительно немного смягчает оценку низкого ROE. Если бизнес большую часть заработанного возвращает акционерам, от него нельзя требовать такого же роста, как от компании, которая реинвестирует всю прибыль. Но у Ростелекома ROE снизился с 16,3% в 2023 году до 5,1% в 2025-м. Прибыль не растёт, сохранённый капитал пока не дал приемлемой для меня отдачи.

Исторически Ростелеком не соответствовал моему требованию по рентабельности капитала, а последние два года показали ещё и снижение прибыли. Поэтому от отчёта за первое полугодие 2026 года я ждал признаков разворота именно в прибыли акционеров, а не только роста выручки и OIBDA.

За 2025 год Ростелеком направил на дивиденды 9,46 млрд руб., акционерам распределили около 83,4% прибыли.

83,4% — мой расчёт от отчётной прибыли, относящейся к акционерам группы. Сам Ростелеком указывает долю выплат 50,6%, но считает её от скорректированной чистой прибыли. В формуле требуемого роста я использую отчётную прибыль, чтобы сохранить один и тот же акционерный периметр.

Отсюда при требуемой доходности в 20% мой минимальный ориентир по росту прибыли на 2026 год: 20% × 16,6% = 3,3%.

Однако формальные 3,3% — это только минимальный порог. После двух лет снижения прибыли и при ROE 5,1% я жду более сильного восстановления — хотя бы роста прибыли на 10% и выше. Ближайший ориентир — возврат ROE к уровню 2023 года, около 16,3%. Но даже это ниже моего базового требования в 20%. При этом ROE зависит не только от прибыли, но и от размера капитала.

Результат за первое полугодие здесь — контрольная точка, а не прогноз итогов всего 2026 года.

Фактический результат за первое полугодие — снижение прибыли акционеров на 10,5%. Однако выручка при этом выросла на 10,7%, до 435,7 млрд руб., OIBDA — на 11,1%, до 171,4 млрд руб. Операционная часть бизнеса развивается, но рост пока не конвертируется в прибыль владельцев материнской компании.

По моей шкале результат средний, но с негативным оттенком. Выручка превысила требуемый темп, значит, сам бизнес растёт как надо. Но прибыль акционеров отстаёт: увеличение масштаба пока не превращается в сопоставимый рост результата для владельцев материнской компании.

Почему общая чистая прибыль выросла, а акционерная снизилась? Прибыль, относящаяся к неконтролирующим долям, выросла с 2,0 млрд до 4,3 млрд руб. Этот прирост оказался больше увеличения общей прибыли группы, поэтому до акционеров Ростелекома дошло меньше, чем годом ранее.

Точный вклад отдельных дочерних обществ Ростелеком не раскрывает: в промежуточной отчётности нет соответствующей разбивки, а часть информации о дочерних компаниях скрыта по действующим ограничениям.

Связь с прошлым здесь прямая: после провала прибыли в 2024–2025 годах первое полугодие 2026-го не подтвердило восстановление. На уровне прибыли акционеров слабый период продолжается.

Цифровые кластеры стали заметно эффективнее

Главный позитив отчёта — цифровые кластеры. Их выручка выросла на 9,6%, а OIBDA — на 42,3%. Расчётная рентабельность OIBDA поднялась с 20,5% до 26,6%, то есть более чем на 6 процентных пунктов.

Это хороший сигнал: цифровые направления увеличивают не только масштаб, но и операционную отдачу. Если такая динамика сохранится, со временем они могут улучшить качество прибыли всей группы.

Мобильный бизнес растёт почти без прибавки OIBDA

Мобильный сегмент увеличил выручку на 8,4%, но OIBDA — только на 1,7%. Расчётная рентабельность снизилась с 49,5% до 46,5%.

То есть один из крупнейших сегментов поддерживает выручку группы, но теряет в марже. Для меня это одна из главных точек контроля на второе полугодие.

Денежный поток остаётся отрицательным

Свободный денежный поток за полугодие улучшился с минус 23,0 млрд до минус 12,2 млрд руб. Однако сам знак остаётся отрицательным. Более того, во втором квартале показатель ухудшился с минус 2,2 млрд до минус 6,6 млрд руб.

Капитальные затраты в первом полугодии снизились на 18%, до 60,9 млрд руб., или примерно 14% выручки. При этом ориентир компании на весь год — около 20% выручки. Если он сохраняется, основная часть инвестиционной нагрузки ещё впереди, а значит, механически переносить улучшение полугодового денежного потока на конец года я бы не стал.

Долг в абсолютном выражении вырос

Чистый долг составил 731,6 млрд руб. и с начала года увеличился на 6%. Отношение чистого долга к OIBDA снизилось до 2,1 с 2,3 годом ранее, потому что OIBDA росла быстрее долга.

Относительный показатель стал лучше, но абсолютный долг остаётся большим. Для Ростелекома снижение процентных ставок — существенный фактор поддержки прибыли, однако зависимость результата от стоимости заимствований никуда не исчезла.

По моей шкале отчёт Ростелекома получил среднюю оценку с негативным оттенком. Выручка выросла на 10,7%, OIBDA тоже прибавила двузначными темпами, цифровые кластеры стали заметно рентабельнее, денежный поток улучшился относительно прошлого года. Но хорошей такую отчётность я пока не назову. Прибыль, относящаяся к акционерам, снизилась на 10,5%: рост бизнеса не превратился в рост конечного результата для владельцев материнской компании.

Это не разворот после слабых 2024–2025 годов. Пока новые данные скорее подтверждают проблему: компания увеличивает масштаб бизнеса, но недостаточно эффективно превращает этот рост в прибыль владельцев материнской компании.

Во втором полугодии я буду смотреть на четыре вещи: вернётся ли прибыль акционеров к росту, сохранится ли высокая рентабельность цифровых кластеров, стабилизируется ли мобильная маржа и сможет ли компания пройти ускорение капитальных затрат без нового давления на свободный денежный поток и долг.

Источники:

• отчётность и презентации Ростелекома за II квартал и 6 месяцев 2026 года;
• сокращённая консолидированная отчётность по МСФО за 6 месяцев 2026 года;
• решения годового собрания акционеров по итогам 2025 года;
• дивидендные выплаты Ростелекома за 2021–2025 годы;
• годовая отчётность Ростелекома по МСФО.

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.